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　　原標(biāo)題：停止買買買后 “三本之王”中教控股過得還好嗎？

　　上周，中教控股發(fā)布截至2022年8月31日的年報。

　　作為港股民辦高校市值最高、擁有學(xué)校最多的企業(yè)，中教控股長期被人戲稱為“三本之王”。

　　但近幾年來，民辦高校的并購潮逐漸平息。不再瘋狂外延并購的中教控股，過得如何？

　　增速減緩，穩(wěn)健發(fā)展

　　縱觀整份財報，中教控股展現(xiàn)了民辦高校的發(fā)展特色——穩(wěn)健、抗風(fēng)險能力強。

　　截至2022年8月31日年度，中教控股實現(xiàn)營收47.56億元，同比增長29.2%。在經(jīng)濟下行壓力加大的情況下，依然保持兩位數(shù)增長，客觀說明民辦高校具備較強的抗風(fēng)險能力。但不可否認(rèn)的是，中教控股的增速略有放緩。疫情后的2020、2021年，中教控股的增速均超過37%。按照上市初披露的數(shù)據(jù)，中教控股2017年營收9.49億元，5年間年復(fù)合增長率達(dá)到38.04％，2022財年的增速已明顯低于平均水平。

　　除了營收的變化，毛利的增速也在變緩。本財年，中教控股實現(xiàn)毛利27.54億元，同比增長26.6%。同樣是調(diào)整財報統(tǒng)計周期以來的最低增速。

　　雖然增速受到了影響，但放在當(dāng)前的環(huán)境下，中教控股的表現(xiàn)依然良好。一方面是保持較快速度的增長，另一方面是穩(wěn)定的盈利能力。報告期內(nèi)，中教控股實現(xiàn)凈利潤19.36億元、同比增長31.5%，保證了正向的盈利。

　　而梳理過去的財報，中教控股之所以規(guī)模增速有所放緩，可能很大程度上是由于學(xué)校數(shù)量的增長放緩。2017年上市初，中教控股僅有兩所大學(xué)和一所職業(yè)學(xué)校。到2022年，其學(xué)校網(wǎng)絡(luò)增加到14所。但實際上，2020財年其就已經(jīng)擁有13所，2021財年再增加一所至14所——過去一個財年，中教控股并沒有新增學(xué)校。

　　這實際上也是不少民辦高校的普遍特色。過往幾年間，民辦大學(xué)掀起了并購熱潮，中教控股是典型代表。中教控股之外，新高教、希望教育等，均進(jìn)行了不同程度的并購，但中教控股是其中動作最快、最激進(jìn)的代表。

　　并購帶來的成效顯而易見。從目前披露的營收數(shù)據(jù)看，中教控股的營收規(guī)模是希望教育的近1.6倍；可在2018年希望教育上市之初，中教控股年營收僅為9.3億元，還低于希望教育的10.3億元。

　　那么，為何中教控股停下了大規(guī)模并購的步伐？

　　調(diào)整策略，消化風(fēng)險

　　從上一財年的財報看，大規(guī)模并購也帶來了一定的負(fù)面影響。

　　最直觀的是整體經(jīng)營層面的風(fēng)險。截至2021年8月31日，中教控股的現(xiàn)金儲備為50.48億元。然而，其銀行借款就高達(dá)60.91億元，同比增長127%；可換股債券高達(dá)22.44億元。此外，中教控股的流動比率（流動資產(chǎn)對流動負(fù)債的比率）也在降低。2021年，中教控股的流動比率為0.94倍，流動負(fù)債要高于流動資產(chǎn)；而在2020年這個數(shù)值為1.49倍。也就是說，中教控股的短期償債能力在減弱。

　　本年度，中教控股似乎花了大力氣來調(diào)整內(nèi)部經(jīng)營。

　　根據(jù)財報，中教控股在未來展望中表示，集團(tuán)將繼續(xù)為更多學(xué)生創(chuàng)造和提供優(yōu)質(zhì)的職業(yè)教育機會，為國家經(jīng)濟社會發(fā)展做出積極貢獻(xiàn)，切實履行集團(tuán)使命與社會責(zé)任。

　　而在2019財年，其年報的表述為：將抓住行業(yè)發(fā)展帶來的歷史性機遇，保持強勁內(nèi)生增長的同時積極尋求優(yōu)質(zhì)的外延擴張機會。

　　可見，至少最近這一財年，中教控股不再強調(diào)外延并購。從結(jié)果來說，中教控股的做法取得了一定成果。

　　根據(jù)財報，截至2022年8月31日，中教控股持有的現(xiàn)金儲備為55.21億元，比2021財年末進(jìn)一步增加近5億元。有息資產(chǎn)負(fù)債率為26.5%，比截至2021年8月31日的31.2%下降4.7個百分點。流動比率為0.81倍，雖然比上一財年末有所下滑，但如果將可換股債券計算在內(nèi)，這項數(shù)據(jù)有所提升。中教控股也表示，公司已采納審慎的庫務(wù)政策并維持穩(wěn)健的流動資金結(jié)構(gòu)。管理流動資金風(fēng)險出現(xiàn)時，集團(tuán)會監(jiān)察及維持適當(dāng)?shù)呢攧?wù)資源水平，以滿足其資金需求。

　　這或許意味著，中教控股當(dāng)前更注重安全穩(wěn)健，快速并購的步伐可能會持續(xù)放緩。

　　短期陣痛難免

　　這對于中教控股來說，短期內(nèi)的陣痛恐怕在所難免。

　　作為主要的營收來源，中教控股的高等職業(yè)教育業(yè)務(wù)學(xué)生人數(shù)由上一財年的177455人增加到本財年的246049人，同比增加了68594人。而中教控股對此的解釋稱，上述增長主要是由于現(xiàn)有學(xué)校及新校區(qū)的學(xué)生人數(shù)內(nèi)生增長，以及來自新加入的成都錦城學(xué)院。

　　從官網(wǎng)查詢發(fā)現(xiàn)，其現(xiàn)有全日制普通本專科學(xué)生2.6萬余人。由于財報中并未透露成都錦城學(xué)院的營收規(guī)模，只能根據(jù)中教控股每名學(xué)員創(chuàng)造的營收數(shù)據(jù)來粗略測算。成都錦城學(xué)院在2022財年大約創(chuàng)造了5.02億元的營收。而一旦排除這次外延并購所帶來的收入，中教控股營收的同比增速就降至15.5%。

　　也就是說，如果接下來中教控股繼續(xù)放緩步伐，其短期內(nèi)勢必會承受不小的壓力。

　　而在資本市場，中教控股也在經(jīng)歷了前期的快速增長后，出現(xiàn)股價的大幅下滑。從2021年下半年至今，其20港元的股價已下滑到如今的不到8港元，縮水了6成。這些可能都會是中教控股的陣痛反應(yīng)。

　　但從長期來看，利好民辦高校和職業(yè)教育的大趨勢沒有變化。今年以來，相關(guān)的利好政策繼續(xù)密集出臺。

　　今年4月20日，《中華人民共和國職業(yè)教育法》審議通過，明確提出“職業(yè)教育是與普通教育具有同等重要地位的教育類型，是國民教育體系和人力資源開發(fā)的重要組成部份。”

　　9月7日，國務(wù)院決定對高校、職業(yè)院校和實訓(xùn)基地等設(shè)備購置與更新提供優(yōu)惠貸款，由中央財政貼息2.5個百分點，期限2年。

　　10月7日， 中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于加強新時代高技能人才隊伍建設(shè)的意見》，指出技能人才是支撐中國制造、中國創(chuàng)造的重要力量。

　　11月2日，教育部等5部門共同印發(fā)了《職業(yè)學(xué)校辦學(xué)條件達(dá)標(biāo)工程實施方案》的通知。其中明確提出：鼓勵各地探索社會力量多元投入機制，建立健全職業(yè)學(xué)校股份制、混合所有制辦學(xué)的相關(guān)制度，在不新增地方政府隱性債務(wù)的前提下，支持職業(yè)學(xué)校利用經(jīng)營收入與金融機構(gòu)開展信貸業(yè)務(wù)合作，吸引更多社會資金流向職業(yè)教育，用于改善辦學(xué)條件。

　　從長期看，中教控股所在的賽道有著相對積極的前景，短期的陣痛并非不可逾越。經(jīng)歷了過去5年間的瘋狂并購，中教控股也需要時間慢下來。該過程中難免會業(yè)績承壓，甚至被其他機構(gòu)趕超。但整個民辦高校和職業(yè)教育賽道的前景明朗，中教控股的長期發(fā)展也會受益其中。